Så startede den store lange nedtur

Af Morten W. LangerDato: 10.5.2009

•  
•  

Aktier:

Efter mere end et halvt år med overraskende stabil fremgang på aktiemarkederne og andre finansielle markeder, blev roen meget abrupt og pludseligt afbrudt i denne uge.

Mens de økonomiske nøgletal fra USA på det seneste har været bedre end længe, har andre begivenheder end makroøkonomi i verdens største økonomi præget udviklingen.

Selvom der blev indgået en aftale med eurolandene og IMF om at finansiere Grækenlands kortsigtede gældsforpligtelser, er der de seneste dage opstået en erkendelse af, at virkeligheden ikke er så enkel.

Problemet er, at uanset hvad myndighederne gør, er der næppe er nogen vej uden om en nedskrivning på græske statsobligationer.

Forklaringen er den enkle, at Grækenland aldrig ville kunne klare sig selv ud af de økonomiske problemer og efterfølgende betale sin gæld. Derfor er den eneste udvej en nedskrivning af obligationsgælden.

Hertil kommer spørgsmålet, om Grækenland overhovedet kan leve op til de krav, der bliver stillet af blandt andet IMF som betingelse for de løbende udbetalinger.

Og endelig har IMF-lånene fortrinsret for andre lån, som derfor bliver sat endnu længere ned i gældsrækken.

Erkendelsen af nedskrivninger har fået spændene på de sydeuropæiske obligationer til igen at tordne op.

Nye nedskrivninger rammer som en forhammer

Finansmarkederne erkender altså, at den europæiske banksektor, som ejer hovedparten af de græske obligationer, bliver ramt med en forhammer af nye nedskrivninger. Og hvem skal betale regningen denne gang?

Regeringerne kan snart ikke dække flere regninger med obligationssalg, for hvem skal redde nationalstaternes økonomi?

Udsigten til nye problemer i banksektoren kan meget vel udløse en finanskrise, hvor bankerne får svært ved at skaffe finansiering, eller også bliver det meget dyrt.

Normalt kan risikopræmien på bankernes fremskaffelse af likviditet i pengemarkedet måles som spændet mellem renten på 3-måneders London Interbank Offered Rate (LIBOR) og Overnight Indexed Swap (OIS) renten, altså en slags finanskrisetermometer.

De seneste uger er dette spænd sprunget kraftigt i vejret, og det har senest nået niveauet tilbage fra september 2009.

Selvom der fortsat er et godt stykke vej op til det niveau, som blev nået efter Lehman Brothers, er det en udvikling, som ikke bør ignoreres.

Guldprisens himmelflugt

Andre advarselssignaler er guldprisens himmelflugt, da guldprisen næsten altid stiger i forbindelse med urolige tider.

Kursen på statsobligationer i USA og Tyskland er på vej op, og dermed er obligationsrenterne på vej ned. Det kan meget vel afspejle en forstærket tro på, at de vestlige økonomier igen er på vej ned ad bakke, på trods af de seneste positive makroøkonomiske signaler fra USA.

Markedets logik er meget enkel: En ny finansiel krise vil gøre det vanskeligere for bankerne at skaffe kapital. Dermed bliver kapitalen også knappere og dyrere for resten af samfundsøkonomien, og det vil få en negativ afsmittende effekt.

Samtidig vil netop forventningen om denne udvikling føre aktiemarkeder og lavt ratede erhvervsobligationer langt ned, og udhulingen af aktivværdier kan igen føre til selvforstærkende udsalg og endnu kraftigere opstramninger.

Aktuelt begynder det allerede at blive indbygget i forventningerne, at realøkonomien igen bliver kraftigt negativ påvirket: Såkaldte junk bonds, d.v.s. lavt ratede erhvervsobligationer er den seneste uge styrtdykket. Samtidig er en lang række andre signaler, der knytter sig til den realøkonomiske udvikling, vendt til det meget negative: Råvarepriser til industriel forarbejdning, ikke mindst metalråvarepriser og forbrugsaktier.

I USA har de økonomiske nøgletal senest været overraskende positive. Beskæftigelsen ser nu ud til at gå fremad, dog er meget af jobvæksten trukket af jobs indenfor det offentlige, sundhed og undervisning.

Samtidig viser de seneste målinger fra de amerikanske indkøbschefer, at væksten i ordreindgangen tager til.

Samlet set bliver det på den korte bane en kamp mellem spirende USA-vækst og negativ effekter fra den kinesiske vækstopbremsning og forventning om en ny finansiel krise, med udspring i Europa.

Da aktiemarkederne igen har reageret med stor overraskelse og noget der nærmer sig panikudsalg, forventer vi de kommende uger og måneder, at professionelle investorer vil reducere kraftigt i deres risiko - og dermed i deres aktieeksponering.

Det vil efter vores vurdering lægge et vedvarende pres på aktierne de kommende måneder.